2020年上半年，農(nóng)藥行業(yè)海內(nèi)外上市公司相繼披露中報，我們發(fā)現(xiàn)，全球農(nóng)化需求弱復(fù)蘇，國內(nèi)農(nóng)藥產(chǎn)品價量觸底企穩(wěn)，盈利穩(wěn)增長；由龍頭公司引領(lǐng)，農(nóng)藥行業(yè)進(jìn)入了新一輪產(chǎn)能快速擴(kuò)張期，市場及盈利繼續(xù)向龍頭集中。
1 海外供給收縮疊加以量補(bǔ)價，農(nóng)藥板塊穩(wěn)增長
A股上市的農(nóng)藥公司共23家，其中農(nóng)藥制劑包括安道麥、諾普信、海利爾、國光股份，農(nóng)藥原藥包括揚農(nóng)化工、利爾化學(xué)、江山股份、中旗股份、百傲化學(xué)、聯(lián)化科技、湖南海利、利民股份、長青股份、新農(nóng)股份、蘇利股份、先達(dá)股份、紅太陽、廣信股份、藍(lán)豐生化、輝豐股份、雅本化學(xué)、豐山集團(tuán)，以及農(nóng)藥流通企業(yè)中農(nóng)立華。本文財務(wù)信息統(tǒng)計主要以國內(nèi)農(nóng)藥公司為對象，安道麥作為全球農(nóng)藥制劑公司另行分析。
2020年上半年，國內(nèi)農(nóng)藥板塊總營收為375.79億元，同比+19%；歸母凈利潤為38.54億元，同比+11%。其中揚農(nóng)化工上半年凈利潤為8.27億元，占比21%。在全球經(jīng)濟(jì)衰退、新冠疫情蔓延、中美貿(mào)易摩擦升級等多重困難的疊加挑戰(zhàn)下，以揚農(nóng)化工為代表的優(yōu)質(zhì)龍頭企業(yè)、借助國內(nèi)兩化合并規(guī)模優(yōu)勢積極推進(jìn)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，國際農(nóng)藥市場持續(xù)深化與跨國公司的戰(zhàn)略合作，繼續(xù)深挖重點品種潛力，加大銷量，以量補(bǔ)價。
2020年第二季度，國內(nèi)農(nóng)藥板塊總營收為209.74億元，同比+29%、環(huán)比+26%；歸母凈利潤為22.84億元，同比+33%、環(huán)比+45.5%。其中揚農(nóng)化工第二季度歸母凈利潤為3.81億元，占比17%。凈利潤增長動力主要來源于：第一，海外疫情爆發(fā)導(dǎo)致產(chǎn)能收縮，我國農(nóng)化企業(yè)及早恢復(fù)產(chǎn)能搶占市場份額；第二，拉美及非洲業(yè)務(wù)增長強(qiáng)勁，國內(nèi)公司積極開拓海外市場；第三，各個企業(yè)依托多產(chǎn)快銷、降本增效，實現(xiàn)利潤穩(wěn)定增長。
另外關(guān)注到在企業(yè)實現(xiàn)利潤保持平穩(wěn)增長時，各個公司圍繞創(chuàng)制原藥、仿制原藥和制劑新品開發(fā)等方面持續(xù)加快自主創(chuàng)新步伐。揚農(nóng)化工在制劑的環(huán)評報告中擴(kuò)大了四氯蟲酰胺、乙唑螨腈等制劑產(chǎn)能。先達(dá)股份中報表明3個創(chuàng)制新除草劑化合物“喹草酮”“吡唑喹草酯”“苯丙草酮”正在進(jìn)行產(chǎn)品登記過程中，未來會逐步進(jìn)入市場，成為先達(dá)新的業(yè)績增長點，也促使先達(dá)從生產(chǎn)型企業(yè)向創(chuàng)新型企業(yè)轉(zhuǎn)變。中旗股份在安徽基地二期項目中將建設(shè)公司自主研發(fā)的新農(nóng)藥品種精噁唑甘草胺，可以很好地應(yīng)對抗性雜草。對抗性青稗、毛馬唐、千金子及大齡雜草都有很好的生物活性，并且對水稻有很好的安全性，一旦投放市場會立即引起客戶高度關(guān)注，加之在水稻上的獨特防效且相對安全，預(yù)計會迅速達(dá)到千噸級的用量。
2020年二季度末，國內(nèi)農(nóng)藥板塊固定資產(chǎn)合計264.56億元，同比+3.36%；在建工程合計85.86億元，同比+47%、環(huán)比+4.2%。相比2019年末，2020年上半年在建工程增加額達(dá)14.14億元，主要由揚農(nóng)化工、利爾化學(xué)、聯(lián)化科技、先達(dá)股份、利民股份貢獻(xiàn)，反映了行業(yè)龍頭銳意進(jìn)取、持續(xù)進(jìn)行資本支出，以實現(xiàn)規(guī)模與市占率不斷提升。
我們整理了世界農(nóng)化網(wǎng)上第二季度以來披露的新建項目跟蹤情況，總計40個（不完全統(tǒng)計），發(fā)現(xiàn)農(nóng)藥行業(yè)相比于其他板塊來說，上市公司與非上市公司均有持續(xù)的產(chǎn)能擴(kuò)建項目，企業(yè)新增資本開支意愿較強(qiáng)。值得關(guān)注的是內(nèi)蒙古有多個項目在建，未來也有望承接江蘇地區(qū)轉(zhuǎn)移。
2 產(chǎn)品價格筑底企穩(wěn)，國內(nèi)新增登記大幅增長
近年來，我國農(nóng)藥工業(yè)快速發(fā)展，已形成了包括科研開發(fā)、原藥生產(chǎn)、制劑加工、原材料及中間體配套較為完整的農(nóng)藥工業(yè)體系。全球農(nóng)藥生產(chǎn)專業(yè)分工的不斷深化，中國已成為全球農(nóng)藥的主要生產(chǎn)基地和世界主要農(nóng)藥出口國之一。由于環(huán)保監(jiān)管趨嚴(yán)、行業(yè)開始淘汰落后產(chǎn)能，我國農(nóng)藥產(chǎn)量開始呈現(xiàn)下降趨勢；但規(guī)模化農(nóng)藥生產(chǎn)企業(yè)得益于行業(yè)集中，營業(yè)收入、凈利潤、毛利率、凈利率均呈現(xiàn)上升趨勢。隨著行業(yè)競爭的加劇以及環(huán)保壓力加大，我國農(nóng)藥行業(yè)正進(jìn)入新一輪整合期。我國農(nóng)藥產(chǎn)量快速下滑階段預(yù)計已基本結(jié)束，優(yōu)勢龍頭企業(yè)市占率隨著兼并重組及產(chǎn)能擴(kuò)建快速提升。
根據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，2019年我國化學(xué)農(nóng)藥原藥產(chǎn)量達(dá)到225萬噸、同比+1.4%，相比于2014—2016年期間360萬噸淘汰落后產(chǎn)能接近120萬噸左右。2020年上半年農(nóng)藥原藥供給趨于穩(wěn)定，截至6月累計產(chǎn)量達(dá)107.5萬噸，同比+1.3%。從出口數(shù)據(jù)看，在2016—2017年期間海外農(nóng)藥巨頭原藥補(bǔ)庫存及產(chǎn)品價格快速上升下，出口量短期提升至163萬噸。據(jù)草根調(diào)研與上市公司經(jīng)營情況反饋，因中國生產(chǎn)逐步恢復(fù)正常、而海外產(chǎn)能開工率不足，國內(nèi)企業(yè)的出口量進(jìn)一步提升，市占率有望進(jìn)一步提升。
我們對比中農(nóng)立華、百川資訊網(wǎng)站上農(nóng)藥產(chǎn)品價格和國家統(tǒng)計局農(nóng)藥制造PPI價格同比看，2019年10月農(nóng)藥產(chǎn)品價格已經(jīng)全面進(jìn)入價格下滑的區(qū)間，部分產(chǎn)品價格已經(jīng)回落至2016年均價，并在今年上半年筑底企穩(wěn)。
草甘膦當(dāng)前價格為2.18萬元/噸，第二季度期間因洪水影響部分產(chǎn)能開工情況，產(chǎn)品價格進(jìn)入短期上行通道。未來隨著行業(yè)集中度繼續(xù)提升，環(huán)保高壓，落后產(chǎn)能淘汰，成本支撐，價格有望進(jìn)一步修復(fù)。國內(nèi)抗草甘膦轉(zhuǎn)基因種子的商業(yè)化推廣加快，屆時需求有望爆發(fā)式增長。
草銨膦當(dāng)前價格為15萬元/噸，2020上半年在企業(yè)成本支撐下價格迎來底部修復(fù)。據(jù)測算，到2020年后，全球至少禁用百草枯2.65萬噸，需1.24萬噸草銨膦來替代，考慮下游需求剛性，同時企業(yè)成本支撐，未來有望走強(qiáng)。
麥草畏當(dāng)前價格為7.8萬元/噸，行業(yè)在建及規(guī)劃產(chǎn)能較多，未來3年預(yù)計全球新增總產(chǎn)能2.8萬噸，增加64.07%。中美貿(mào)易緩和有望帶來進(jìn)口大豆增長從而麥草畏需求邊際改善。
聯(lián)苯菊酯當(dāng)前價格為20萬元/噸，接近歷史價格底部，衛(wèi)生菊酯長期受益于替代高毒殺蟲劑，氣候變暖帶來的需求量增量，行業(yè)中期景氣程度高，價格變動趨勢有望扭轉(zhuǎn)。
阿維菌素當(dāng)前價格為67萬元/噸，國內(nèi)供給集中，產(chǎn)品價格相對穩(wěn)定，新增產(chǎn)能較少，企業(yè)能夠維持較好的盈利水平。
農(nóng)藥登記重啟增長，吡唑醚菌酯迎來大規(guī)模商業(yè)推廣。根據(jù)世界農(nóng)化網(wǎng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)：2020年上半年國內(nèi)新增農(nóng)藥登記474項，其中大田用藥445項，衛(wèi)生用藥29項。登記總量同比2019年增加378%。繼2019年農(nóng)藥登記數(shù)量急劇下滑之后，2020年上半年農(nóng)藥登記數(shù)量明顯回升，但相比于2017年和2018年仍然有非常大的差距。獲登最多的農(nóng)藥類別為除草劑（172項）、殺菌劑（113項）、殺蟲劑（96項）、植物生長調(diào)節(jié)劑（33項）。單劑中，噻蟲胺（10項）、噻蟲嗪（8項）和噁唑酰草胺（8項）為獲登最多的農(nóng)藥產(chǎn)品?；靹┲蝎@登最多的為氰氟草酯和噁唑酰草胺的復(fù)配（9項）、乙螨唑和聯(lián)苯肼的復(fù)配（5項）以及乙羧氟草醚和草銨膦的復(fù)配產(chǎn)品（5項）。在205種有效成分中，獲得登記數(shù)量最多的5種有效成分依次為吡唑醚菌酯（28項）、噻蟲胺（24項）、噻蟲嗪（24項）和噁唑酰草胺（21項）。農(nóng)藥登記作物有70多種，主要集中在水稻、柑橘樹、小麥等。
3 全球農(nóng)化需求弱復(fù)蘇，拉丁美洲增速顯著
海外跨國巨頭的整合已經(jīng)初步結(jié)束，營業(yè)收入變化回歸到內(nèi)生增長，整體呈現(xiàn)弱復(fù)蘇。二季度開始新冠疫情影響減弱，全球大部分地區(qū)天氣處于相對有利情況，農(nóng)化需求呈現(xiàn)強(qiáng)勁的增長態(tài)勢。2020年上半年不同地區(qū)的銷售情況看，拉丁美洲與亞太地區(qū)顯著增長，北美地區(qū)實現(xiàn)修復(fù)式增長，歐洲地區(qū)因經(jīng)銷商提前補(bǔ)庫需求部分前置至一季度，二季度略有下滑。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上看巴西地區(qū)的玉米、甘蔗、大豆種植面積增長有利拉動了農(nóng)化需求。
3.1 拜耳
2020年上半年：拜耳農(nóng)業(yè)業(yè)務(wù)（作物科學(xué)事業(yè)部）上半年實現(xiàn)營收901億元，同比增長4.6%；營業(yè)利潤-634億元，EBITDA為-488億元。第二季度拜耳農(nóng)業(yè)業(yè)務(wù)銷售額同比增長3.2%（經(jīng)匯率與資產(chǎn)組合調(diào)整）達(dá)到48.02億歐元，主要源于拉美、北美及亞太地區(qū)的銷售增長，但歐洲、中東和非洲的銷售額則大幅下降。二季度EBITDA增長了28.4%，達(dá)到13.65億歐元(2019年第二季度：10.63億歐元)，隨著并購業(yè)務(wù)的整合和業(yè)務(wù)量的擴(kuò)大，加速實現(xiàn)成本協(xié)同效應(yīng)。
（1）除草劑業(yè)務(wù)（經(jīng)匯率與資產(chǎn)組合調(diào)整后為3.3%）和殺蟲劑（經(jīng)匯率與資產(chǎn)組合調(diào)整后為4.5%）呈增長態(tài)勢，尤其是拉丁美洲和北美的銷量大幅增長，得益于產(chǎn)品組合的優(yōu)勢和市場份額的增長，抵消了歐洲、中東和非洲地區(qū)銷售額由于需求轉(zhuǎn)向前一季度造成的下滑。
（2）殺菌劑（經(jīng)匯率與資產(chǎn)組合調(diào)整后為3.7%）銷量有所提高：在拉丁美洲，主要受益于在巴西成功將市場轉(zhuǎn)向了Fox Xpro™。在北美，由于加拿大前一個季度的干旱結(jié)束轉(zhuǎn)為正常天氣實現(xiàn)了產(chǎn)量的增長。而亞太地區(qū)尤其在中國，在一季度結(jié)束后COVID-19影響減弱業(yè)務(wù)有所擴(kuò)張。在歐洲、中東和非洲，由于上一季度需求的轉(zhuǎn)移，銷售額有所下降。
（3）玉米種子和性狀業(yè)務(wù)銷售額增加，特別是在巴西的銷量大幅增長。北美地區(qū)的銷量與去年同期持平，受天氣條件的不利影響，較上年同期面積的恢復(fù)弱于預(yù)期。大豆種子和性狀的銷售實現(xiàn)了顯著的增長，得益于在拉丁美洲更大的市場滲透率。
2020上半年拜耳集團(tuán)特殊項目費用為131.5億歐元（2019年上半年特殊項目費用18.77億歐元），特殊項目費用主要涉及了與孟山都訴訟協(xié)議中的條款以及與Essure™有關(guān)的藥品訴訟費用。
3.2 巴斯夫
巴斯夫農(nóng)業(yè)業(yè)務(wù)（農(nóng)業(yè)解決方案事業(yè)部）上半年實現(xiàn)營收355億元，同比增長4.1%；營業(yè)利潤68億元，同比增長10.7%；EBITDA為96億元，同比增長8.9%。種子業(yè)務(wù)、殺蟲劑、殺真菌劑和除草劑分別占收入的27%、9%、28%和36%。
與2019年上半年相比，由于北美和拉丁美洲的產(chǎn)量增加，農(nóng)業(yè)解決方案部門的銷售額略有改善。相比之下，在南美、非洲和中東地區(qū)銷售受到了匯率的負(fù)面影響。價格方面基本與去年同期持平。EBIT略有提高，這主要是較高的銷售額和較低的固定成本推動的。
2020年Q2與2019年Q2相比，北美的除草劑和殺菌劑的銷量增加，但價格相對降低。在亞洲的銷售額大幅提高，主要得益于中國、印度和澳大利亞的高銷量以及價格的小幅上漲。而在南美、非洲、中東地區(qū)的銷售額也大幅增長，尤其是在巴西和阿根廷。
3.3 科迪華
科迪華上半年實現(xiàn)營收644億元，同比增長5.9%；毛利285億元，同比增長13.5%；凈利潤93億元，同比增長31.2%。
預(yù)計下半年科迪華的有機(jī)增長將保持6%～7%，主要由于拉丁美洲的市場預(yù)計在第三季度與同期比較會有8,000萬美元的銷售有利轉(zhuǎn)變。由于2021年的不確定性，第四季度將會有一個艱難的開端。植物保護(hù)產(chǎn)品的銷售收入同比增長約1.5億美元，2020全年有望達(dá)到2.5億美元。
（1）亞太地區(qū)：下半年主要推行高需求產(chǎn)品，如Spinosyns殺蟲劑和Rinskor除草劑。而由于季風(fēng)季節(jié)的來臨，印度種子銷售將會有季節(jié)性的變化。
（2）歐洲、中東和非洲地區(qū)：下半年繼續(xù)向歐洲市場滲透新的農(nóng)作物保護(hù)技術(shù)，特別是Arylex除草劑和Isoclast殺蟲劑。在南非繼續(xù)提升市場占有率。
（3）拉美地區(qū)：下半年巴西結(jié)束了夏季將步入淡季，在淡季中積極推行巴西玉米的優(yōu)勢產(chǎn)品組合。同時對Vessarya殺菌劑進(jìn)行復(fù)工，在渠道中補(bǔ)充庫存和實現(xiàn)增長。
（4）北美地區(qū)：下半年計劃繼續(xù)擴(kuò)大Enlist E3大豆技術(shù)和Enlist除草劑的規(guī)模。第四季度將承接2021年的開端，開始接受訂單并且對產(chǎn)品定位為下年做準(zhǔn)備。
3.4 富美實
富美實上半年實現(xiàn)營收169.1億元，毛利76.2億元，凈利潤27.5億元，同比增長3.9%、2.6%、3.8%。
（1）北美：與去年同期相比，收入下降了大約2%，主要因為持續(xù)集中精力減少經(jīng)銷商的苗前除草劑庫存。這部分被對Rynaxypyr®殺蟲劑、殺菌劑和新推出的苗前除草劑Authority® Edge的強(qiáng)勁需求所抵消。由于對抗藥性的擔(dān)憂，Authority®除草劑在加拿大的持續(xù)使用推動了兩位數(shù)的增長。
（2）拉丁美洲：由于阿根廷的強(qiáng)勁增長和巴西的兩位數(shù)增長，收入同比增長約12%，剔除外匯不利因素后增長約30%。甘蔗和大豆促進(jìn)了巴西殺蟲劑的銷量，而甘蔗再植促進(jìn)了除草劑的增長。在阿根廷大豆和小麥的銷售拉動殺蟲劑和除草劑的需求。
（3）歐洲、中東和非洲地區(qū)：收入同比下降約5%，排除外匯不利因素后下降約2%，主要原因是北歐、東歐和烏克蘭的炎熱、干燥天氣，這部分地區(qū)被特殊作物的殺蟲劑增長和新引入的殺菌劑所抵消。
（4）亞太地區(qū):與去年同期相比，收入保持相對平穩(wěn)，但剔除外匯不利因素后增長了約4%，主要是受印度、澳大利亞和巴基斯坦銷量增長以及該地區(qū)價格小幅上漲的推動。除草劑以及新推出的Authority® NXT，受印度大豆支撐表現(xiàn)強(qiáng)勁。
2020年展望：2020年的收入將在大約46.8億美元到48.2億美元之間，與2019年相比增長了3%～9%（不考慮外匯的影響）。預(yù)計調(diào)整后的EBITDA為12.65億美元至13.25億美元，相比中樞增長6%。2020年調(diào)整后的攤薄每股收益預(yù)計在6.28美元至6.62美元之間，較2019年增長6%。
3.5 先正達(dá)
先正達(dá)上半年實現(xiàn)營收499.2億元，毛利224.2億元，凈利潤60.1億元，同比增長8.7%、5.0%、11.0%。上年研發(fā)成本同比減少了1.71億美元，其他一般和管理成本大幅下降。這包括貨幣對沖帶來的2,900萬美元收益（2019年損失2,500萬美元），以及差旅、會議和活動成本的減少，以及由于COVID-19對人員流動的限制，招聘活動的放緩。
2020年6月18日，先正達(dá)集團(tuán)有限公司宣布，全球農(nóng)業(yè)科技創(chuàng)新新領(lǐng)軍企業(yè)——先正達(dá)集團(tuán)正式成立。新公司總部設(shè)在中國，運營總部設(shè)在瑞士，包括4個業(yè)務(wù)部門：先正達(dá)作物保護(hù)（Syngenta Crop Protection），總部設(shè)在瑞士巴塞爾；美國芝加哥先正達(dá)種子公司；總部位于以色列機(jī)場城的阿達(dá)瑪；先正達(dá)集團(tuán)（中國），總部位于中國上海。
7月先正達(dá)集團(tuán)啟動綠色增長計劃第二階段，新承諾支持農(nóng)民對抗氣候變化，先正達(dá)承諾到 2025 年在可持續(xù)農(nóng)業(yè)領(lǐng)域投資20億美元，每年推出兩項突破性技術(shù)，自身業(yè)務(wù)的碳排放強(qiáng)度降低50%。8月18日，先正達(dá)集團(tuán)與中國農(nóng)科院在北京正式簽訂戰(zhàn)略合作框架協(xié)議，雙方將在長期合作的基礎(chǔ)上進(jìn)一步加強(qiáng)種業(yè)研發(fā)合作，加強(qiáng)對種業(yè)研發(fā)人才的培養(yǎng)，促進(jìn)中國與全球領(lǐng)先的科技及種業(yè)創(chuàng)新交流。
4 龍頭企業(yè)前景較好
農(nóng)藥行業(yè)屬于內(nèi)需和剛需的重要投資方向。盡管2019年以來，農(nóng)藥價格指數(shù)持續(xù)下滑，主要是除草劑同比下滑，短期還面臨三季度普遍淡季、業(yè)績不佳的擔(dān)憂，但考慮行業(yè)估值低位，環(huán)保、技術(shù)、園區(qū)、登記壁壘高，產(chǎn)業(yè)升級，集中度提高，供給側(cè)邏輯較強(qiáng)，疊加需求剛性，后續(xù)農(nóng)藥價格有望修復(fù)，重點看好行業(yè)龍頭公司，如揚農(nóng)化工、利民股份、利爾化學(xué)、中旗股份、廣信股份。
揚農(nóng)化工：從原藥龍頭走向制劑上下游一體化，打造中國本土農(nóng)藥企業(yè)標(biāo)桿。麥草畏、菊酯雙龍頭，市占率全球第一（57%和34%），優(yōu)嘉三期投產(chǎn)在即，四期項目注入新動能，Q2在建工程15.16億元。公司研發(fā)實力雄厚，內(nèi)外整合，背靠先正達(dá)，擴(kuò)大協(xié)同效應(yīng)，做大做強(qiáng)。
利民股份：殺菌劑隱形冠軍，代森錳鋅全球第二，百菌清全球第一，并購?fù)h(yuǎn)實現(xiàn)跨越發(fā)展，在建多個項目，Q2在建工程2.96億元，受益主產(chǎn)品景氣周期，業(yè)績高增長。
中旗股份：農(nóng)藥細(xì)分領(lǐng)域龍頭，環(huán)保不利因素逐漸消除、業(yè)績恢復(fù)中樞，下游制劑公司整合，公司有望實現(xiàn)獲得更多轉(zhuǎn)單，安徽新基地有望再造公司，成長空間大。
利爾化學(xué)：草銨膦龍頭地位穩(wěn)固，廣安利爾草銨膦并線，價格回暖，業(yè)績逐漸修復(fù)，同時一系列在建項目陸續(xù)投放，助力成長，Q2在建工程16.01億元。
廣信股份：擁有光氣核心資源，形成殺菌劑、除草劑和精細(xì)化工中間體三大類別十多個品種的產(chǎn)業(yè)架構(gòu)，多菌靈、甲基硫菌靈龍頭，在建及儲備多個新項目促成長。
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